資產(chǎn)證券化 案例研究

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1、資產(chǎn)證券化的中國路2013年9月26日目錄1第第1章章資產(chǎn)證券化概述第第2章章國內(nèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流程與實例第第3章章我國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和未來空間資產(chǎn)證券化概述第第1章章2資產(chǎn)證券化定義及特點資產(chǎn)證券化概述資產(chǎn)證券化概述3資產(chǎn)證券化的定義資產(chǎn)證券化的定義(Asset Securitization)是指將一組缺乏流動性但預計可以創(chuàng)造穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過對其風險和現(xiàn)金流進行結構性重組，并實施一定的信用增級，從而將其預計現(xiàn)金流轉換為可出售、可流通的證券產(chǎn)品的過程。基礎資產(chǎn)特征基礎資產(chǎn)特征 穩(wěn)定可預期現(xiàn)金流 缺乏流動性優(yōu)點優(yōu)點 原始權益人 監(jiān)管機構 投資者特殊目的機構(SPV)資產(chǎn)真實出售剩余資產(chǎn)基礎

2、資產(chǎn)融資主體構成資產(chǎn)池基礎資產(chǎn)剝離，基礎資產(chǎn)和發(fā)起人經(jīng)營風險隔離經(jīng)營風險隔離。發(fā)起人破產(chǎn)，其債權人和股東對產(chǎn)品沒有追索權。基礎資產(chǎn)不足以還本付息，投資者對發(fā)起人無追索權信用增級通過信用增級信用增級提過產(chǎn)品吸引力，降低融資成本?？刹捎脙?nèi)部增級和外部增級兩種模式信用增級方式信用增級方式優(yōu)先級/次級的結構化設計，要求發(fā)行人持有5%的次級證券超額利息收入、設置儲備賬戶觸發(fā)機制（包括加速清償機制和信用條款等）券商專項資產(chǎn)管理計劃信貸資產(chǎn)支持證券內(nèi)部增信內(nèi)部增信外部增信外部增信銀行提供流動性支持商業(yè)銀行或者關聯(lián)企業(yè)等提供信用擔保差額支付安排、流動性貸款等優(yōu)先級/次級的結構化設計，一般來說發(fā)起人全額持有次級

3、、不可轉讓現(xiàn)金覆蓋倍數(shù)信用增級資產(chǎn)證券化分類：美國資產(chǎn)證券化概述資產(chǎn)證券化概述4美國分類標準美國分類標準 美國分為ABS(Asset-Backed Securities)和MBS(Mortgage-Backed Security)兩大類，是因為MBS是美國最早也是迄今為止市場份額最大的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。MBS、ABS、CDO(Collateralized Debt Obligation)異同異同 MBS、ABS是傳統(tǒng)類ABS產(chǎn)品，基礎資產(chǎn)為單一相近的資產(chǎn)，差異在于MBS以住房抵押貸款為基礎資產(chǎn)，ABS以汽車貸款、信用卡等為基礎資產(chǎn)。CDO和ABS區(qū)別在于，CDO基礎資產(chǎn)為一籃子資產(chǎn)，如05開元C

4、DO產(chǎn)品的基礎資產(chǎn)為52種貸款打包；而ABS瀾滄江的基礎資產(chǎn)為單一的華能瀾滄江水電上網(wǎng)收益權。CDO和ABS區(qū)別之二在于，增信方式不同。ABS基礎資產(chǎn)單一，易于擔保，可以外部增信。CDO一般通過內(nèi)部結構化增信。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品房屋權益抵押支持債券信用卡抵押支持債券汽車貸款抵押支持債券CBO:債券抵押憑證CLO:信貸抵押憑證CMBS:商業(yè)住房抵押支持債券RMBS:居民住房抵押支持證券ABS:資產(chǎn)支持債券CDO:抵押債務憑證MBS:住房抵押貸款支持證券廣義ABS資產(chǎn)證券化分類：中國資產(chǎn)證券化概述資產(chǎn)證券化概述5中國分類標準中國分類標準 分為信貸資產(chǎn)證券化信貸資產(chǎn)證券化(主體是CDO)和券商專項資管證

5、券化券商專項資管證券化(主主體是體是ABS)兩大類，主要是因為國內(nèi)現(xiàn)階段實行金融機構分業(yè)經(jīng)營和監(jiān)管，兩者的經(jīng)營主體分別為銀行和券商，監(jiān)管機構也分別是證監(jiān)會和銀監(jiān)會。ABN(Asset-Backed Medium-term Notes)簡介簡介 2012 年8 月，銀行間交易商協(xié)會出臺了銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引，推出了一項在銀行間債券市場發(fā)行的非金融企業(yè)資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品資產(chǎn)支持票據(jù)，打開了非金融企業(yè)資產(chǎn)收益權產(chǎn)品在銀行間債券市場發(fā)行的通道。然而，由于資產(chǎn)支持票據(jù)并未有明確的風險隔離規(guī)定，不需設立獨立的SPV 隔離資產(chǎn)，而是由企業(yè)自身作為發(fā)行人，對票據(jù)承擔連帶償還責任,因此，它并不

6、能算是一種嚴格意義上的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，接近于特定資產(chǎn)收益權的中期票據(jù)，發(fā)行僅需注冊。是否破產(chǎn)隔離和真實出售監(jiān)管機構上市地點基礎資產(chǎn)類型舉例信貸資產(chǎn)信貸資產(chǎn)證券化證券化是,SPV多為信托公司銀行間交易商協(xié)會銀行間市場企業(yè)貸款國開行、工行、中行、交行發(fā)行過的產(chǎn)品不良貸款2008年建元重整資產(chǎn)證券化汽車抵押貸款2012年通元第一期個人汽車抵押貸款證券化住房抵押貸款建元2007住房抵押貸款證券化資產(chǎn)支持債券券商專項券商專項資管證券資管證券化化(ABS)(ABS)是,SPV多為券商資管證監(jiān)會交易所水電上網(wǎng)收費權 華能瀾滄江水電收益專項資產(chǎn)管理計劃高速公路收費權 莞深高速公路收費收益權專項管理計劃污水處理

7、費南京城建污水處理收費資產(chǎn)支持收益憑證BOT/BT回款江蘇吳中集團BT項目回購款資產(chǎn)管理計劃隧道股份BOT項目專項資產(chǎn)管理計劃入園憑證歡樂谷公園入園憑證資產(chǎn)管理計劃收益憑證融資租賃收益遠東二期專項資產(chǎn)管理計劃資產(chǎn)支持受益憑證小貸資產(chǎn)東證資管-阿里巴巴1號專項資產(chǎn)管理計劃資產(chǎn)支持資產(chǎn)支持票據(jù)票據(jù)(ABN)(ABN)否銀行間交易商協(xié)會銀行間市場城投平臺的各類現(xiàn)金流南京市江寧區(qū)自來水總公司2013 年度第一期非公開定向資產(chǎn)支持票據(jù)江蘇寧宿徐高速公路有限公司2013年度第一期非公開定向資產(chǎn)支持票據(jù)揚州市城建國有資產(chǎn)控股(集團)有限責任公司2013 年度第一期資產(chǎn)支持票據(jù)國內(nèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流程與實例第第

8、2章章6信貸資產(chǎn)支持債券流程與實例國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例7提供基礎資產(chǎn)優(yōu)先級1(AAA)定存+1.1%優(yōu)先級2(AA)定存+2.3%劣后級(無評級)自留貸款服務機構(銀行)信托機構受托發(fā)行人(SPT)資金保管銀行承銷機構證券持有人中信信托(SPV)設立流程與案例(2013 年進元一期信貸資產(chǎn)支持債券)企業(yè)資產(chǎn)證券化的表現(xiàn)形式企業(yè)資產(chǎn)證券化的表現(xiàn)形式 信貸資產(chǎn)證券化是銀行向借款人發(fā)放貸款，再將這部分離散的貸款轉化為系列化標準化的證券形式出售給投資者。通過信貸資產(chǎn)證券化，將貸款打包組合，能有效分散單個貸款的特定風險。將貸款包拆細為標準化的證券，提高了資產(chǎn)的流動性。

9、對信貸資產(chǎn)支持債券進行結構劃分，能滿足不同的投資需求。信貸資產(chǎn)證券化，其發(fā)展時間最久，監(jiān)管文件、法律基礎、財稅安排、會計處理均已非常成熟，產(chǎn)品設計從第一單出現(xiàn)以來變化不大，其發(fā)行需要銀監(jiān)會和人行審批，一般發(fā)行時間較長；市場現(xiàn)有896億資產(chǎn)信貸產(chǎn)品；券商在信貸資產(chǎn)支持債券發(fā)行中作為承銷機構，負責發(fā)行產(chǎn)品，在過往發(fā)行的23款產(chǎn)品中，中信有10次承銷，中金6次，國泰君安5次，隨著試點的增加，會有更多的券商進入資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行市場。投資者投資特殊目的信托的產(chǎn)品銀行打包借款人的信貸資產(chǎn)，并將資產(chǎn)賣給SPT。借款人現(xiàn)金流中介機構中國進出口銀行借款人國泰君安證券民生銀行發(fā)行證券還本付息保管資金信貸資產(chǎn)支持

10、債券流程與實例國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例8交易結構圖(2013 年進元一期信貸資產(chǎn)支持債券)信托（受托人）的權利信托（受托人）的權利 有權委托主承銷商發(fā)行本期證券，享有在主承銷協(xié)議和承銷團協(xié)議下的權利；有權聘請法律、財務、信用評級等中介服務機構對本期證券的發(fā)行和信托財產(chǎn)進行跟蹤盡職調查，審計、信用評級。信貸資產(chǎn)支持債券基礎資產(chǎn)及增信方式國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例數(shù)據(jù)來源：上清所、摩根華鑫研究資產(chǎn)池基本情況資產(chǎn)池基本情況數(shù)值資產(chǎn)池未償本金余額10.40億元貸款筆數(shù)12筆借款人戶數(shù)12戶單筆貸款最高合同金額1億元加權平均貸款最高年利率6.

11、08%加權平均貸款合同期限20.48月加權平均貸款剩余年限13.29月貸款種類貸款種類入池金額占比貸款筆數(shù)占比平均入池金額出口買方信貸3.8億元 31.32%4 33.33%0.95億元進口貸款流動資金貸款6.6億元 68.68%8 66.67%0.83億元總計10.4億元100%12100%0.87億元產(chǎn)品種類分檔中誠信評級中債資信評級金額（萬元）分層比例預期到期日優(yōu)先A檔AAAAA+8320080.03%2014/7/26優(yōu)先B檔A+BBB+83007.98%2014/10/26次級檔未評級未評級1246211.99%2014/10/26總計103962100%增信方式（內(nèi)部增信）增信方式

12、（內(nèi)部增信）超額利息收入；優(yōu)先高收益檔機構設計；信用觸發(fā)機制（加速清償）委托人喪失清償能力貸款服務機構解任違約率高于2.5%9信貸資產(chǎn)支持債券的投資者與基礎資產(chǎn)國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例10信貸資產(chǎn)支持債券的基礎資產(chǎn)信貸資產(chǎn)支持債券的基礎資產(chǎn) 我國前期信貸資產(chǎn)支持債券的主要基礎資產(chǎn)以對公貸款為主、個人消費貸款（包括住房按揭貸款）為輔。未來信貸資產(chǎn)的種類將會擴大。在現(xiàn)存產(chǎn)品的基礎資產(chǎn)中，大部分是優(yōu)良的公司貸款資產(chǎn)，其他種類基礎資產(chǎn)中，不良資產(chǎn)來自于信達資產(chǎn)，不良貸款來自于建行，個人汽車貸款來自于上海通用，上海汽車等消費金融公司。未來試點中基礎資產(chǎn)可能來自于優(yōu)質公司貸

13、款、基礎設施項目及棚戶區(qū)改造項目貸款。信貸資產(chǎn)支持債券的投資者信貸資產(chǎn)支持債券的投資者 我國現(xiàn)階段信貸資產(chǎn)支持債券的投資者主要是商業(yè)銀行以及少部分的其他金融機構，但在政策的推動和鼓勵之下，保險公司、基金、企業(yè)年金、社?；鸬葘休^快的發(fā)展。2013年8月27日，關于保險業(yè)支持經(jīng)濟結構調整和轉型升級意見中表示“支持保險資金參與信貸資產(chǎn)證券化，盤活金融存量，優(yōu)化金融配置?！被A資產(chǎn)：基礎資產(chǎn)：1、有穩(wěn)定可預期的未來現(xiàn)金流；2、與國家產(chǎn)業(yè)政策密切配合。國家重大基礎設施項目貸款涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款節(jié)能減排貸款、汽車貸款經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺貸款保障性安居工程貸款文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款注：非法人機構

14、包括證券投資基金、證券公司資管計劃、基金公司特定資管組合、企業(yè)年金計劃、保險產(chǎn)品、社?；鸬?。1、中國現(xiàn)階段信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資主體是商業(yè)銀行，其他投資主體占比相對較少。2、2012年監(jiān)管部門發(fā)文：擴大機構投資者范圍，鼓勵保險公司、證券投資基金、企業(yè)年金、全國社?；鸬确倾y行機構投資者投資資產(chǎn)支持債券。關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知數(shù)據(jù)來源：上清所、摩根華鑫研究數(shù)據(jù)來源：wind、摩根華鑫研究2013年年8月，上清所信貸資產(chǎn)支持債券托管量月，上清所信貸資產(chǎn)支持債券托管量信貸資產(chǎn)證券化基礎資產(chǎn)發(fā)行規(guī)模占比信貸資產(chǎn)證券化基礎資產(chǎn)發(fā)行

15、規(guī)模占比信貸資產(chǎn)支持債券發(fā)行與承銷國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例11 注冊資本不低于2億元人民幣；具有較強的債券分銷能力；具有合格的從事債券市場業(yè)務的專業(yè)人員和債券分銷渠道；最近兩年沒有重大的違法違規(guī)行為；中國人民銀行要求的其他條件。2005年信貸資產(chǎn)證券化試點信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法（試行）數(shù)據(jù)來源：wind、摩根華鑫研究部數(shù)據(jù)來源：wind、摩根華鑫研究部國內(nèi)主要發(fā)行機構發(fā)行數(shù)量國內(nèi)主要發(fā)行機構發(fā)行數(shù)量國內(nèi)主要承銷機構承銷數(shù)量國內(nèi)主要承銷機構承銷數(shù)量93322111中誠信托中信信托華寶信托中海信托對外經(jīng)貿(mào)信托上海國際中糧信托平安信托10651111中信證券中金證

16、券國泰君安中銀證券海通證券國開證券銀河證券券商專項資產(chǎn)證券化流程與實例國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例12提供基礎資產(chǎn)優(yōu)先級1(AAA)優(yōu)先級2(AAA)劣后級(無評級)原始權益人專項計劃(SPV)資產(chǎn)評估擔保機構評級機構計劃管理人投資者上海大連路隧道建設有限公司專項計劃(SPV)資產(chǎn)評估城建集團中誠信國泰君安資管設立流程與案例(2013 年隧道股份BOT項目專項資產(chǎn)證券化)企業(yè)資產(chǎn)證券化的表現(xiàn)形式企業(yè)資產(chǎn)證券化的表現(xiàn)形式 券商專項資產(chǎn)管理計劃是企業(yè)資產(chǎn)證券化在當前試點期間的表現(xiàn)形式。券商專項資產(chǎn)證券化由證監(jiān)會主管，走的是試點到推廣的道路，雖然其法律基礎、財稅安排、會計

17、處理等方面不如信貸資產(chǎn)證券化完備，但是好處是為非金融企業(yè)提供了一條直接融資渠道。其發(fā)行需要證監(jiān)會審批，一般審批時間較短。市場現(xiàn)有56只，共計313.5億 券商在券商專項資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行中作為專項計劃的管理人，不僅負責發(fā)行產(chǎn)品，而且負責專項計劃中資金的管理，在整個流程中收取承銷費和管理費。投資者投資券商建立的專項資管計劃的產(chǎn)品 SPV購買原始權益人的基礎資產(chǎn)?，F(xiàn)金流中介機構托管銀行招商銀行管理資金計劃將募集資金交予原始權益人發(fā)行證券募集資金券商專項資產(chǎn)證券化流程與實例國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例13交易結構圖(2013 年隧道股份BOT項目專項資產(chǎn)證券化)券商專項資

18、產(chǎn)證券化基礎資產(chǎn)及增信方式國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例增信方式（內(nèi)部增信）增信方式（內(nèi)部增信）優(yōu)先高收益檔機構設計；增信方式（外部增信）增信方式（外部增信）城建集團對專項計劃中的優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券的各期優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券尤其支付額提供最高額為人命比7000萬元的不可撤銷連帶責任保證擔保，當優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券的足額按期償付產(chǎn)生影響時，擔保程序啟動?；A資產(chǎn)及產(chǎn)品結構基礎資產(chǎn)專營權收入扣除隧道大修基金和隧道運營費用優(yōu)先級011.0922.52%4.30%優(yōu)先級023.5974.17%5.50%次級0.163.31%不保證收益基礎資產(chǎn)收益權的現(xiàn)金流預測專項計劃兌付金額基礎

19、現(xiàn)金流優(yōu)先級ABS支付額現(xiàn)金流覆蓋率優(yōu)先級01優(yōu)先級02利息2013/8/216,736.20 6,621.60 101.73%5399.861,221.74 2014/2/216,736.20 6,605.50 103.71%5500.14 1,105.36 2014/8/216,657.16 6,587.25 104.79%5600.40 986.85 2015/2/216,657.16 6,633.25 105.11%5801.44 831.81 2015/8/216,566.14 6,573.75 105.04%5898.37 675.38 2016/2/216,566.14 6,61

20、1.50 104.33%6099.41 512.09 2016/8/216,461.48 6,543.75 103.12%6199.93 343.82 2017/2/216,461.48 6,473.25 102.97%6300.45 172.80 合計52,841.97 52,649.85 原始權益人的資產(chǎn)負債（萬元）201120102009流動資產(chǎn)4137.734667.774876.36流動負債7971.466376.797601.38總負債78471.4683876.7991601.38總資產(chǎn)136219.11141424.48146058.33流動比率0.52 0.73 0.64 資

21、產(chǎn)負債率57.6%59.3%62.7%14券商專項資產(chǎn)證券化降低門檻國內(nèi)國內(nèi)資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券化產(chǎn)品流程與實例流程與實例153221111中信證券國泰君安招商證券東方證券華泰證券東海證券廣發(fā)證券券券商商要要求求 具備證券資產(chǎn)管理業(yè)務資格；最近1年未因重大違法違規(guī)行為受到行政處罰；具有完善的合規(guī)、風控制度以及風險處置應對措施，能有效控制業(yè)務風險 具備證券資產(chǎn)管理業(yè)務資格，最近12月凈資本不低于20億元；最近3年沒有重大違法違規(guī)行為；具有完善的合規(guī)、風控制度以及風險處置應對措施，能有效控制業(yè)務風險；在資產(chǎn)證券化的各個業(yè)務環(huán)節(jié)都有完善的管理制度，并且有適當數(shù)量能夠從事此業(yè)務的專業(yè)人員。2009年

22、5月21日證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務試點指引（試行）2013年3月15日證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定三家券商2013年3月15日之后各發(fā)行一款產(chǎn)品11.123315350153045602013前瀾滄江阿里小貸產(chǎn)品規(guī)模（億元）數(shù)據(jù)來源：wind 摩根華鑫研究部數(shù)據(jù)來源：wind 摩根華鑫研究部國內(nèi)各券商發(fā)行數(shù)量國內(nèi)各券商發(fā)行數(shù)量單個資產(chǎn)證券化產(chǎn)品規(guī)模上升單個資產(chǎn)證券化產(chǎn)品規(guī)模上升2013年以前，單個產(chǎn)品平均規(guī)模降低準降低準入門檻入門檻我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間第第3章章16美國資產(chǎn)證券化歷史和現(xiàn)狀我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間17美國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀：美

23、國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀：1980-2010 年，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存量規(guī)模由1108 億美元增加到10 萬億美元，其占美國同期信貸資產(chǎn)余額的比重也由5%上升至62%。2012 年美國新發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品2.26 萬億美元，占GDP總額的14.5%；存量規(guī)模達9.86 萬億美元，占債券市場總規(guī)模的25%，其中MBS占比七成。0%5%10%15%20%25%30%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0001980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001

24、20022003200420052006200720082009201020112012MBS余額ABS余額債券總量占比余額(十億美元)占比 起步階段 發(fā)展階段 調整階段1968-19852007年至今為緩解美國購房融資短缺問題，美國推出最早的住房抵押支持債券（MBS）。出現(xiàn)計算機租賃票據(jù)證券，ABS登上歷史舞臺。信用卡應收貸款，房屋權益貸款首發(fā)，個人消費類ABS開始在美國扮演重要角色。2008年，次級貸款證券化的金融危機打擊資產(chǎn)證券化市場，個人消費類ABS帶動ABS市場余額大幅下滑。小微企業(yè)貸款支持證券首發(fā)，類似我國今年發(fā)行的阿里巴巴ABS。1985-19871987-19891992-20

25、07中國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀與展望我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間18中國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀：中國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀：2005年以前處于理論摸索階段，產(chǎn)品設計與參與主體與標準化產(chǎn)品還有明顯差距。2005年-2008年快速發(fā)展。人行、銀監(jiān)會推廣信貸資產(chǎn)證券化試點，業(yè)務主體為銀行；證監(jiān)會推廣企業(yè)資產(chǎn)證券化試點，主體是證券公司。2008年-2010年停滯階段。金融危機使監(jiān)管層考慮資產(chǎn)證券化的風險性，銀監(jiān)會在08年11月停止審批新項目。證監(jiān)會在06年之后也停止審批新項目。2011年至今，重啟階段。2011年9月，證監(jiān)會重啟了對企業(yè)資產(chǎn)證券化的審批，2012年5月，信貸資產(chǎn)證券化重啟。

26、中國資產(chǎn)證券化展望：中國資產(chǎn)證券化展望：截至2013年9月，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場余額為315億，僅占當期債券市場0.1%。假設債券市場慢速增長且中國在2020年能達到美國1980年水平(4.4%)，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品將達到2萬億。131309379513234111693213151,5083,1674,9886,98310,99815,39720,2090%1%2%3%4%5%6%05000100001500020000250002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020資產(chǎn)抵押證券債券市場占比0.0%0.1%0

27、.2%0.3%0.4%0.5%0150300450600200520062007200820092010201120122013資產(chǎn)抵押證券債券市場占比債券市場余額(億元)債券市場占比(%)債券市場余額(億元)債券市場占比(%)假設1、債券市場每年增長5%；2、2020年達到美國1980年的水平 發(fā)展階段 停滯階段 重啟階段中國資產(chǎn)證券化政策引導市場我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間19政策引導市場發(fā)展：政策引導市場發(fā)展：2005年及2008年兩次監(jiān)管層給了銀行近600億的額度,CDO和ABS穩(wěn)步發(fā)展。2008年至2011年，由于金融危機，監(jiān)管層注意到ABS的風險

28、，展廳審批資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2012年2月監(jiān)管層下發(fā)了第三輪500億資產(chǎn)證券化以后，2012年資產(chǎn)支持類債券發(fā)行量又快速提升，當年累計發(fā)行280億元。今年以來受到第三輪資產(chǎn)證券化額度限制的影響，但券商發(fā)起的ABS及ABN的增長有所發(fā)展，截至2013年上半年，債券市場發(fā)行資產(chǎn)支持證券27只，融資總規(guī)模為99億元。01503004506002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013RMBSABNABSCDO01002003004002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013RMBSABNABSCDO發(fā)行額(億

29、元)證券市場余額(億元)2005.4-2005.112006.5-2008.22012.5-2012.82013.3-2013.4信貸資產(chǎn)證券化試點信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法信貸資產(chǎn)證券化試點信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定金融機構信貸資產(chǎn)證券化信貸資產(chǎn)證券化試點試點監(jiān)督管理辦法資產(chǎn)支持證券資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則資產(chǎn)支持證券資產(chǎn)支持證券操作規(guī)則關于證券公司證券公司開展資產(chǎn)證資產(chǎn)證券化業(yè)務券化業(yè)務試點有關問題的通知關于證券投資基金投資資產(chǎn)支持證券有關事項的通知進一步加強信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務管理工作的通知關于進一步擴大信貸資產(chǎn)擴大信貸資產(chǎn)證券化試點證券化試點有關事項的通知銀行間債券市場非金融企債券市

30、場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引進一步加強信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務管理工作的通知證券公司資產(chǎn)證券化證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定上交所上交所關于為資產(chǎn)支持證券提供轉讓服務的通知深交所深交所資產(chǎn)證券化業(yè)務指引2005.12開元信貸資產(chǎn)支持債券發(fā)行，CDO出現(xiàn)2005首款ABS聯(lián)通收益發(fā)行，2006ABS發(fā)行量為05年3倍2012年8月，首款ABN浦東路橋資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)行基本政策已放開，配套政策逐步完善數(shù)據(jù)來源：wind、摩根華鑫研究數(shù)據(jù)來源：wind、摩根華鑫研究國內(nèi)國內(nèi)ABS類產(chǎn)品發(fā)行額類產(chǎn)品發(fā)行額國內(nèi)國內(nèi)ABS類產(chǎn)品余額類產(chǎn)品余額信貸資產(chǎn)證券化試點重啟大事記我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空

31、間我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間20資產(chǎn)證券化試點重啟允許券商開展信貸資產(chǎn)證券化整理非標銀行理財金融“國十條”支持資產(chǎn)證券化常規(guī)化國務院進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點2011年5月，國務院批復同意繼續(xù)開展信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2012年5月，央行銀監(jiān)會財政部下發(fā)關于關于進一步擴大信貸資產(chǎn)進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項證券化試點有關事項的通知的通知2013年3月，證監(jiān)會下發(fā)證券公司資產(chǎn)證證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定券化業(yè)務管理規(guī)定2013年3月，銀監(jiān)會下發(fā)中國銀監(jiān)會關于中國銀監(jiān)會關于規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)務投資運作有關問題務投資運作有關問題的通知的通知2013年7月，國務院發(fā)

32、布關于金融支持經(jīng)關于金融支持經(jīng)濟結構調整和轉型升濟結構調整和轉型升級的指導意見級的指導意見2013年8月26日，國務院提出進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點2011年5月-2012年2013年3月2013年7月2013年8月總量控制的前提下擴大信貸資產(chǎn)證券化試點規(guī)模。優(yōu)質信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以在交易所上市交易。資產(chǎn)證券化基礎上，有效信貸向經(jīng)濟發(fā)展薄弱環(huán)節(jié)和重點領域傾斜。發(fā)揮金融監(jiān)管協(xié)調機制作用，完善法律法規(guī)，統(tǒng)一產(chǎn)品標準和監(jiān)管規(guī)則，加強證券化業(yè)務各環(huán)節(jié)的審慎監(jiān)管。風險較大的資產(chǎn)不納入試點范圍，不搞在證券化。金融“國十條”表示支持逐步推進信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展，盤活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟結構調整

33、。8號文增強對銀行理財產(chǎn)品的監(jiān)管，明確每個理財產(chǎn)品和所投資資產(chǎn)要對應，每個 產(chǎn)品單獨管理、建賬、核算。8號文監(jiān)管重點是非標債權資產(chǎn)，對于理財產(chǎn)品投資非標債權資產(chǎn)采取限額管理。意在引導資產(chǎn)證券化產(chǎn)品形式出表。券商資產(chǎn)證券化管理規(guī)定明確表達信貸資產(chǎn)可以作為證券公司的基礎資產(chǎn)。進一步規(guī)定資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)，機構準入標準，風險控制，投資者要求等方面。信貸資產(chǎn)證券化試點重啟，監(jiān)管層下發(fā)500億額度。監(jiān)管層推行資產(chǎn)證券化的原因我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間21推行資產(chǎn)證券化原因：推行資產(chǎn)證券化原因：監(jiān)管層對影子銀行疏堵并用：監(jiān)管層對影子銀行疏堵并用：2013年在常規(guī)銀行

34、信貸量緩慢增長的同時，社會融資依然會大量的依賴表外融資。管理層不僅適度加強了對中國傳統(tǒng)影子銀行的監(jiān)管，并且通過推進資產(chǎn)證券化試點，將融資需求導向更加規(guī)范、透明的資產(chǎn)證券化。對地方平臺融資規(guī)范化：對地方平臺融資規(guī)范化：2012年12月，中國財政部、國家發(fā)改委、人民銀行和銀監(jiān)會等四部委聯(lián)合下發(fā)關于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知(463號文)，規(guī)范地方政府及其融資平臺公司的融資行為。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以其規(guī)范性、透明性等特點，可以很好的作為基礎建設的融資工具。為經(jīng)濟發(fā)展薄弱環(huán)節(jié)，如三農(nóng)、為經(jīng)濟發(fā)展薄弱環(huán)節(jié)，如三農(nóng)、小微企業(yè)提供支持：小微企業(yè)提供支持：目前為小微企業(yè)提供貸款的小貸公司的運作依賴自有資金

35、，只貸不存的低杠桿運營模式造成資金短缺，嚴重阻礙了小貸公司的規(guī)模成長。針對小貸公司的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品能夠為其提高杠桿，從而為小貸公司的成長提供助力，為小微企業(yè)和三農(nóng)更好的提高資金自持。21%19%17%16%15%13%13%10%6%6%5%1%0%5%10%15%20%25%農(nóng)村信用社政策性銀行股份制商業(yè)銀行大型商業(yè)銀行城市商業(yè)銀行農(nóng)村合作銀行農(nóng)村商業(yè)銀行外資銀行新型農(nóng)村金融機構非銀行金融機構城市信用社小額貸款公司20%19%17%16%15%15%13%11%8%7%7%3%0%5%10%15%20%大型商業(yè)銀行股份制商業(yè)銀行農(nóng)村合作銀行城市商業(yè)銀行農(nóng)村商業(yè)銀行農(nóng)村信用社非銀行金融機構政策

36、性銀行外資銀行小額貸款公司新型農(nóng)村金融機構城市信用社資產(chǎn)池資產(chǎn)池信用信用產(chǎn)品流通產(chǎn)品流通銀行理財銀行理財或信托產(chǎn)或信托產(chǎn)品等影子品等影子銀行產(chǎn)品銀行產(chǎn)品的風險的風險n 資產(chǎn)池不透明，信息披露不完善。n 期限結構錯配，銀行資產(chǎn)池可能承受流動性風險。n 產(chǎn)品的抵押品價值波動，房地產(chǎn)企業(yè)或者基礎建設等會存在違約風險。n 產(chǎn)品直接銷售給投資者，信息披露不完善。資產(chǎn)證券資產(chǎn)證券化產(chǎn)品化產(chǎn)品n 建立SPV，并購入資產(chǎn)，資產(chǎn)信息透明。n 資產(chǎn)出售，不存在短貸長借，緩解流動性風險。n 通過內(nèi)外部增信，有效提高信用，降低委員風險。n 在銀行間債券市場流通或者在深交所的場外交易市場掛牌交易，受交易所管理規(guī)范。數(shù)據(jù)

37、來源：中國人民銀行、摩根華鑫研究數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行、摩根華鑫研究金融機構金融機構2011年杠桿率年杠桿率金融機構金融機構2011年年ROE中國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)展的障礙與機會我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間22發(fā)展障礙發(fā)展障礙制度制約：制度制約：監(jiān)管層對于次級部分超高的風險加權資產(chǎn)系數(shù)以及最低持有比例限制，銀行需要權衡發(fā)起設立資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的收益是否能夠達到風險收益的真實隔離、并獲得更高的資本回報率。并且現(xiàn)階段CDO產(chǎn)品大部分在銀行間流通，較難做到銀行風險出表。流動性差：流動性差：主要以銀行間市場為主，產(chǎn)品流動性很低，且并沒有建立完善的市場定價機制。我國資產(chǎn)證

38、券化項目主要集中于銀行間市場發(fā)行、交易所公開掛牌競價交易的占比較小。規(guī)模限制：規(guī)模限制：目前監(jiān)管的規(guī)模限制已經(jīng)成為制約發(fā)展的重要瓶頸。2005年，2008年分別下發(fā)額度300億；2012年下發(fā)額度限制500億，已經(jīng)發(fā)行約380億。2013年8月30日，根據(jù)管理層消息，又下發(fā)約3000億的額度。產(chǎn)品競爭：產(chǎn)品競爭：信托、理財?shù)确菢水a(chǎn)品是資產(chǎn)證券化的變通創(chuàng)新模式，因此對資產(chǎn)證券化開展造成了巨大的擠出和競爭壓力。投資者發(fā)行人資產(chǎn)證券化產(chǎn)品二級市場流動性很差。流動性產(chǎn)品風險收益依賴中介機構的盡職調查和完整信息披露，目前尚無法做到。風險收益產(chǎn)品交易結構復雜，非專業(yè)投資者缺乏對次級或無擔保債券產(chǎn)品的定價能

39、力結構復雜產(chǎn)品相對于其他債券溢價較低，難以彌補其流動性的缺陷。收益較低效率低信貸類資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化是審批制，周期較長，效率還有待提高監(jiān)管較嚴監(jiān)管部門要求銀行次級部分產(chǎn)品持有比例高于5%，影響資本充足率的提高動力不足企業(yè)動力不強，除非自身杠桿較高，或資產(chǎn)特殊，否則可用企業(yè)債融資替代中國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)展的展望我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品現(xiàn)狀和未來空間23未來展望信貸資產(chǎn)證券化信貸資產(chǎn)證券化基于龐大的基礎信貸資產(chǎn)，只要政府放開額度，未來的發(fā)展前景最為廣闊。從官方態(tài)度來看，符合條件的國家重大基礎設施項目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款

40、、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化將成為未來幾年的重點。企業(yè)資產(chǎn)證券化私募資產(chǎn)票據(jù)已發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，即券商專項計劃基礎資產(chǎn)均基于工商企業(yè)的應收賬款和未來收益權，未來基礎資產(chǎn)有望擴展到信貸資產(chǎn)、信托受益權、商業(yè)物業(yè)等。我們認為，憑借寬廣的潛在市場、券商靈活的市場化機制以及審批效率較高，企業(yè)資產(chǎn)證券化將來極有可能發(fā)展迅猛。對于發(fā)行人來說，私募資產(chǎn)支持票據(jù)的好處是：（1）避開公開信息披露；（2）繞過40%的發(fā)債紅線。這是目前為止資產(chǎn)支持票據(jù)均為私募的主要原因。預計未來資產(chǎn)支持票據(jù)有望推出公募產(chǎn)品，以享受銀行間市場的高流動性。